9月24-25日，由创业邦主办的2025（第十九届）DEMO CHINA大会在杭州举办，来自头部创投机构、产业投资机构的资深人士共聚一堂，分享对早期科技创业领域的深度洞察与实践经验，聚焦硬科技时代创业与投资的核心命题。
开幕式上，孚腾资本总经理兼管理合伙人费飞、松禾资本创始合伙人厉伟、北汽产投党委副书记兼总经理刘培龙、阿尔法公社创始合伙人兼CEO许四清、华盖资本创始合伙人兼董事长许小林，与元禾原点管理合伙人费建江共同展开题为“早期科技创业的下一波机会”的超级对话。
新一波产业周期中，早期科技创业的重大机遇集中在哪些赛道？“投早、投小、投科技”里的“早”该如何界定才能真正为企业雪中送炭？科学家转型创业需跨越哪些思维与身份的鸿沟、怎样搭建团队才能提升成功率？
以下基于圆桌对话内容，经整理后发布。
未来十年，“三个无限”是最好的投资机遇
费建江：19年了，Demo China见证了中国产业的周期，也见证了创投行业的起起伏伏。2011年到2019年，Demo China连续9年在杭州，那时候杭州是移动互联网的天下，都在讲阿里生态、移动互联网生态，今天再坐在这里，聊的是硬科技生态，还有怎么打造产业生态。创业者肯定更关心下一波机会在哪，过去移动互联网是大众创业，没什么门槛，博士、小学毕业都能当创业者，现在硬科技创业，主流成了教授、科学家，大家也关心他们怎么从实验室结果跨越“死亡谷”，最终实现产业化。今天就想和几位嘉宾聊聊这些话题。各位先做个简单的自我介绍。
费飞：大家好，我来自孚腾资本。目前，公司管理规模达400亿元，设有母基金和S基金、早期VC、并购和PE三条产品线，很荣幸能参与创业邦此次活动。
厉伟：大家好，松禾资本做硬科技投资28年了，现在投了超过500个项目，一半以上都是早期投资，主要聚焦在以人工智能为核心的智能制造，以细胞和基因为主线的精准医疗，还有创新材料领域。
刘培龙：我们是主机厂背景的典型CVC（产业投资机构），做了13年，主要围绕汽车整个产业链以及能力延伸领域，比如具身智能、低空这些领域，管理400多亿资产规模，在这个领域投了200多家，就是高度聚焦细分领域做投资。
许小林：华盖资本重点布局在医疗和科技方向，更多标签是在创新药、创新器械上，做了将近16年的持续投资，欢迎和创业邦相关的创新药与科技的项目多交流。
许四清：感谢创业邦，今天好多老朋友见面，也是个很好的学习机会。我是阿尔法公社的许四清，做天使投资10年了，我本人是连续创业者，重点投资领域在天使阶段。
费建江：我是元禾原点的费建江，公司成立11年，累计管理70多亿，不过投的项目不少，有300多家公司，每一笔投的金额不是特别大，背后原因就是我们的标签是两个：早期、技术，专投早期有技术门槛的项目。刚才上来的时候聊到，我们是寒武纪的天使投资人，去年全卖了，损失了很多钱，我甚至觉得，我投资生涯有生之年不见得能碰到下一个寒武纪。每个投资人都希望碰到大机会，能让机构和个人在行业里站稳脚跟、打响名声，我不确定自己还有这运气，但大家肯定都关心，不管是投资机构还是创业者，新一波产业周期里，还有没有这么大的行业机会？这个问题想请教各位。
许四清：现在是变量最多的时代：第一，地缘政治变化，不管一级还是二级市场，投资环境都有巨大变化；第二，科学技术的变化，底层科技发展让光通信之后，计算科学有了重大突破，就说生成式人工智能，Transformer、ChatGPT最早2017年就有了，到现在8年，这个产业确实在快速突破，我觉得“经济周期之外的科技周期是最好的时代”。而且中国还有人才叠加的优势，就是科技发现到产业转化的机会，早期的，越早越好。
许小林：我最近16年一直专注在这个领域，不用多强调，中国医疗创新经历了4年最低谷后，去年四季度开始回暖，尤其是今年，港股特别火爆，香港市场现在流行一句话，“基石投资人、锚定投资人跪求”。我一直在回答LP的问题：中国创新药是昙花一现，还是未来5年的持续机会？我的答案是“未来5年是持续的机会”。中国创新药不管数量还是质量，过去10年是1到10的创新，体现在资本市场上，未来5到10年，会有很多原创的东西在中国出来，这是我最近几年最关注的事。
刘培龙：对我们来说，机会在产业链的协同和延伸领域：第一，智能的延伸，这里面有大量机会；第二，能源的延伸，新能源带动整个产业发展，再叠加人工智能，怎么节约能源、优化能源，我们觉得有大量机会。
厉伟：现在我们投资关注的点也一样，人工智能在大量智能硬件上的应用，具身智能更多是和各种硬件结合，还有各种技术之间的叠加，比如侵入式和非侵入式脑机接口，现在真的很难想象未来会有什么人工智能的叠加场景。当年互联网发展到一定阶段，中国迅速跟上，互联网应用改变了整个社会，大家都有感受，我觉得“人工智能下一波在中国大规模的应用，尤其和日常生活应用当中存在大量的投资机会和创业机会”。
费建江：确实，人工智能未来会渗透到各个领域、各个行业。
费飞：我们认为有三点：第一，随着计算科学发展，不管AI还是光子技术，对生产效率、生产力的提升是巨大的，可能会催生出巨大的投资机会；第二，能源领域，比如可控核聚变，如果能把电价降到一毛钱以下，那影响就太大了，不管核聚变还是核裂变，都有不少机会；第三，生命医药领域，脑机接口、创新药这些，都是持久的主题。当然最后还要说，做一级市场投资，只要投细分行业、投龙头、投头部，每十年货币会贬值一半，理论上都是能赚钱的。
费建江：其实我们在十周年年会上，对未来十年投资提过“三个无限”，正好能总结各位的观点：无限生命、无限智能、无限能源，核心就是围绕这几点。
在诞生成熟产品之前的投资，都可视为早期
费建江：现在是硬科技时代，硬科技投资里，大家听得最多的就是“投早、投小、投科技”。但“投早、投小”里的“早”，行业里其实有点困扰。这两年投资市场里有个有意思的现象，大家都在玩字母游戏，经常给融资轮次做“加号”，尤其Pro-A轮，最多能加到五轮，背后是什么逻辑呢？我自己有个理解，现在说“投早、投小”，很多人简单粗暴地认为就是投A轮或者A轮之前，所以不少公司为了让符合“投早、投小”策略的机构投资，就尽量不推进到A轮。台上各位嘉宾，我们聊“投早、投小”，这个“早”在公司发展或投资阶段里，到底哪个阶段才是真正的“早”，能给创业企业起到雪中送炭的作用？
费飞：从不同行业企业的特性来看，对“早”的界定需结合其发展模式区别看待。例如，大模型企业、医药企业等类型的企业，在发展过程中通常需要持续融资支持，以医药企业为例，其处于早期临床前的阶段，可归为早期范畴；而对于材料类企业，从投资视角出发，更倾向于避免其出现频繁融资的情况。
综合来看，对“早”的定义可从两个维度把握：一方面，针对尚未正式成立的公司，可视为早期阶段；另一方面，对于已成立但尚未研发出成熟产品的公司，在产品正式落地前，也可认定为早期阶段。上述判断主要基于不同行业企业的发展规律与融资需求差异得出。
费建江：松禾也是投早期的机构，你们内部对早期的定义是什么样的？
厉伟：不同阶段定义不一样，很多项目我们从实验室阶段就开始接触，甚至实验室刚有苗头，就找教授谈，再帮他找能搭配的创业者，然后再给钱。以前的“早”是公司成立以后，现在定义不一样了。但“对还没有产生成熟产品的，或者可以面向市场销售产品之前的投资都可以视为早期”。
费建江：您的意思是，没出产品之前，理论上都能算早期？
厉伟：其实就是50步和100步的区别而已，没有绝对的界限。
刘培龙：我们投后期多一点，但前十年在汽车领域，更多投创新、投早期，尤其是智能领域。我们投的200多家企业里，100多家都是早期阶段。我们是CVC，更看重商业化应用，至少得想明白应用场景、规模化能力、成本以及客户接受度，这些都清晰了，我们才会介入，所以我们更多是从产业转化可行性清晰以后开始投早期。
费建江：华盖是专业投医疗的，医疗有个很重要的特征是要拿证，按照厉伟总的逻辑，没产品出来都算早期，华盖内部是不是也这么定义，还是有不同的？
许小林：我们拿药品举例，临床前算早期，那时候拿到的是临床批件，还不是产品上市，但也有例外，比如看医美产品，会把拿证作为重要前提。我想分享一点，最近几年创新药投资里有个现象，在座的创业企业可以关注一下：现在天使轮和A轮投资越来越规模化，很多医药创新项目在A轮或者天使轮就能融到5000万美元以上。
费建江：这个金额能支撑到什么阶段？
许小林：能支撑1到2个管线进入一期或者二期临床。这样的好处是，团队早期能专注推进管线，一旦数据跑得好，BD交易很快就来，很多BD的首付款能达到2亿美金左右，完全能支撑后续的研发费用。所以早期企业的核心，还是看产业、看团队，能不能真正做出好于同业的数据和速度。
许四清：早期分两个层面：第一，从产业发展周期看处于早期，比如去年我们看具身智能，当时非常缺乏数据，这是广义上的早期，超越单个项目，是整个产业进展的早期，像光计算、受控核聚变都属于这种；第二，公司层面的早期，我们经常投“三无”公司：没有客户、没有产品、没有财务报表。
费建江：我们对早期的定义也简单，5年前定义的早期，或者说我们自己投的早期，就是公司对外公开投资的前两轮，过了第三轮原则上就不投了，除非是特别的行业。所以虽然都提“投早、投小”，不同机构、不同风格对早期的定义差别还是很大的，创业者在早期阶段，得根据机构的不同定义，找更合适的投资机构。
找到一个真正匹配的CEO，才是好的投资时机
费建江：前面也说到，过去互联网创业是大众创业，现在硬科技创业，人群聚焦到了科学家、技术人员。我们行业里也经历过一阵风潮，三四年前有篇文章标题是《投资机构都去抢科学家了》，但最近有些文章又说《投资机构都嫌弃科学家了》，这背后反映的是科学家创业可能遇到的挑战，显然有些科学家创业没达到投资机构的预期。今天想和台上嘉宾讨论，从科学家创业的角度，你们过去投过科学家、高校老师或者科研院所研究员创业的项目，那些比较成功的科学家创业者，大概都有哪些共同特质？
刘培龙：我们也投过不少科学家创业的项目，有高校教授、研究院的，有做得好的，但更多是挑战比较大，很多需要不停调整。科学家创业有两点很重要：第一，科学家要从技术思维向商业思维转换，科学家更注重技术的先进性、领先性、独特性，但对客户、市场、商业化的关注不够，如果思维不能从技术转向商业，对企业发展是致命的；第二，要从技术贡献者变成团队组建者、管理者，科学家擅长技术，但公司发展需要各类人才，怎么搭建团队、怎么调整架构、怎么吸引人才，这些都很关键。从实践来看，“产业的创业者加上一个或者几个技术的科学家的组合，这种搭配成功率比较高”。
费建江：刘总刚才说的，一是技术思维转商业思维，二是身份从技术贡献者转公司管理者，这两点很关键。小林总，医疗领域的创业者里科学家也特别多，你们有什么经验或者教训？
许小林：我的观察是，在医药领域，我们同事做过统计，包括典型的18A企业，就是一批创新医疗企业，不管是创新药还是创新器械，单纯看创始人CEO的背景，科学家创业成功率极低，我记得那个数字是4%左右，绝大多数成功的都是来自产业的——他们创业后可能也有科学家身份，但不是从实验室直接出来的，这种从实验室出来的科学家，成功概率极低。我们早期孵化也注意到这个残酷的现实。
最大的问题在哪？我举个反向例子，中国做医药创新，最重要的就是执行力。一些科学家过去的主要诉求是发论文、拿科研经费、追求学术界影响力，这和做企业的时间表完全是两个概念。比如港股马上要上市的舶望生物，创始人是80后，大家知道做药的，不管是大企业出来的还是科学家创业，平均年龄在45、50岁以上，80后很少；而且他在大外企没当过部门正职，这也很少见，做的还是热门的小核酸赛道，但现在舶望拿的BD资金将近5亿美金。我们很多项目要2到3年才能走到临床一期，他基本上18个月就做到了。所以“必须找到一个真正匹配好的CEO才是一个投资的好的时机”，这是我们给很多科学家的建议。
费建江：谢谢，反面例子是执行力不强，正面例子就是执行力特别强，所以科学家创业，找个执行力强的合伙人很重要。四清总，您怎么看？
许四清：其实投科学家，大家都有不少挑战性的经历，本质上在于科学家和企业家的训练路径不同。科学家是被培养去做原创发现和学术突破的，而企业家更多要考虑如何创造经济价值，所以这两者之间天然会有差异。我们在实践中更倾向的，是围绕科学家去支持他们在产业里的学生或团队成员，比如一位清华教授的学生，在小米工作了几年后创业，做出了一款超高速摄影机，现在发展得很好。所以我想强调的是，科学家本身具备深厚的科研背景和前瞻性的思考，而在产业里有过历练的人，更容易承担创业的整体推进工作。如果能把科学家的科研优势和产业人才的执行力结合起来，往往效果会更好。
费建江：也就是说，科学家不是不能投，但最好和他在产业里工作过的弟子做个组合？
许四清：对，这样成功概率更高。
厉伟：我们经常说，科学家和企业家最大的不同在“妥协”两个字——科学家是不妥协的，只有不妥协才能取得科学成绩；但企业家是无时无刻不在妥协的，这个转化必须完成。现在我们找科学家创业，不是不能找，但首先要问科学家，愿不愿意只做自己最擅长的科学事，剩下的事情我们来帮他配人。如果单纯找科学家创业，结果往往是，给他们2000万，两年后可能1000万都交了学费。那我为什么不直接找有创业经验的团队，和科学家一起做？这样至少1000万的学费，可能只花200万。
所以我们一开始和科学家谈，就会告诉他：你做好你最擅长的事就行。另外很多科学家会找自己的学生创业，但如果这些学生没在产业链工作过，直接从实验室出来，同样要交很高的学费，这是个误区，这笔学费少不了。我现在是北京大学创新训练营的理事长，我们会把训练营里几千个有创业经验的学员输送出去，让他们和科学家谈，谈得拢我们再投资，这样成功率会高一些。
费飞：今天各位的分享内容质量很高，后续我会回看录像，供我们早期团队学习参考。近期，我正与一位资深教授合作撰写论文，同时也投资了不少院士、科学家牵头的项目，其中有进展顺利的，但也遇到过一些特殊情况，比如部分项目投资过程中，科学家因需参与院士评选而选择退出公司运营。综合这些经历，我总结两点：一方面，创业者具备产业工作经历，对项目推进有积极意义；另一方面，需留意部分资深科研专家在团队管理中可能存在的问题，例如有些专家习惯带领学生开展工作，团队内学生缺乏独立表达意见的空间，且专家自身较难接受不同观点，这种情况在有一定行业影响力的科学家中相对容易出现。基于此，我们仍会关注前沿技术与优秀科学家，但同时会协助他们搭建适配的团队。在与科学家沟通时，我常会建议：让其以首席技术官身份持有约20%股权，其余大部分股权预留，用于吸引产业链内的专业人才。
费建江：费总有个好话题，投资机构面对创始人是科学家的创业者，投进去之后，能不能影响他、改变他，或者帮他提高创业成功率？我想做个小调查，觉得投资机构能改变或影响科学家创业者、提高成功率的，同意的请举手。（嘉宾举手）各方推举个代表说说？
厉伟：人都是可以沟通的，我们有很多投资科学家成功的案例，这些成功案例里，很多都是沟通的结果，他是会改变的。关键是怎么影响他，包括影响他的学生，重点影响学生也很重要。另外，投资机构和科学家交流时，能不能说服他，这也很关键。
费建江：所以沟通特别重要？
厉伟：沟通非常重要，还有帮他们找人也特别重要。
费建江：良好的沟通能影响他、帮助他。
厉伟：举个简单例子，项羽就像科学家，刘邦就像企业家，企业家更懂妥协和整合。
许小林：从我们的观察来看，对科学家最好的影响有个时间段——投资人领头投资之后，18个月之内，这个时候他最听你的。
厉伟：还有就是给钱之前，有些规则、要求得先说清楚。
许四清：我也想补充一点看法。我们其实没有直接投资过只由科学家独立发起的创业项目，更多是关注到一些科学家的学生或团队成员出来创业。正如前面所说，科研和创业在价值体系、节奏和目标上都有差别，往往需要投入更多时间和资源。相比之下，那些由科学家牵头、同时引入产业化经验丰富的合伙人共同搭建团队的模式，成功的可能性更高，也更有利于发挥双方各自的优势。
费建江：您的意思是，改变一个人很难，只能从团队组合上，打造一个有可能成功的班子，所以你们不投单纯的科学家？
厉伟：对，就是搞相扑的，干嘛非要让他去长跑？
费建江：这个话题特别有意思，不过时间有限，没法展开更多了。从我个人角度，不持赞成或反对态度，科学家创业有成功的，也有失败的，原因各种各样。我总体上同意四清总的观点，人都有自己的特质，核心是看这个人有什么样的特质，能不能形成合适的组合，这是决定成功的重要因素。但我也得说，这不代表我们不尊重科学家，我们特别尊重科学家在科研领域的贡献，不管投资机构有什么不同观点，内心对每一个创业者、每一位科学家，都是发自内心的尊重和佩服。
