0融资上市属实罕见
2025年8月22日晚，东风集团股份（00489.HK）发布公告，宣布子公司岚图汽车将以“介绍上市”的方式登陆港交所，同时，母公司东风集团股份将同步完成私有化退市。
在新能源车企的红海竞争中，几乎所有品牌都在拼命讲故事、融资、扩张。唯独东风集团选择“母进子退”，不融资、不发新股，却要独立上市，在新能源赛道属实罕见。
在新能源车补贴全面退坡、市场进入洗牌期的2025年，此番操作格外大胆。当补贴退场、光环褪色，岚图的盈利能否自洽？当母公司退场、子公司独立，东风的估值又能否“换壳重生”？
母退子进，换壳重生
在资本市场，“介绍上市”是一种极为罕见的上市模式，它不融资、不增发、不发行新股，只是将现有股东手中的股份直接在交易所挂牌。
通俗说，这是一种“上市不募资”的方式。
根据天眼查及港交所数据，过去两年，港股共有140家新上市公司，仅一家采用“介绍上市”。这意味着这种模式几乎被市场边缘化。因为它没有融资收益，对大多数急需现金的企业来说“太不划算”。
根据公告，东风集团持有岚图汽车79.67%的股份。此次交易，东风股份将按比例把岚图股权分派给股东，随后岚图以“介绍上市”方式直接挂牌交易。与此同时，东风股份剩余业务将被旗下东风汽车集团（武汉）投资有限公司通过“吸收合并”的方式私有化退市。
东风股份退出港股舞台，岚图汽车接棒成为新的上市主体，原东风股东，自动变为岚图股东。
过去的东风股份，估值长期低于净资产，市值常年徘徊在百亿港元以下，被市场贴上“传统汽车股”的标签。东风集团表示，公司价值长期被低估，新上市平台岚图汽车将体现其业绩与潜力的独立估值。
这意味着，如今借助岚图这张“新能源高端品牌”的名片，东风集团的估值锚点从低增长的燃油车业务，转移到了高成长的新能源科技板块。
岚图为何“0融资上市”？不是“缺钱”而是“抢时间”。
新能源赛道的节奏正在加速。从2023年开始，比亚迪、理想、小鹏的产品节奏进入季度迭代，智能化路线全面加速。对东风而言，时间紧迫，刻不容缓。
“介绍上市”不涉及融资、无需审批资金募集计划，整个流程可以压缩时间。岚图从8月22日官宣到10月2日递表，用时仅40余天，创下新能源车企上市准备的纪录。
岚图“0融资上市”好处很多，可以抢占港股市场新能源板块的回暖时机。在完成上市架构后，通常6个月后可再融资，这为后续二次融资、海外业务扩张留足弹性空间。
这种“先上车后补票”的方式既规避了A股漫长的审批周期，又以“已上市公司”的身份，为未来的再融资、配股、引入战略投资者打通通道。
“0融资上市”不是“不融资”，而是“延迟融资”。等岚图登陆港股、估值重塑、市场认可度提升后，可再通过增发等形式补齐资金弹药。
真的赚钱了吗？
东风集团既不像造车新势力那样“靠钱堆”，也不同于传统车企的分拆融资，而是选择“腾笼换鸟”，底气何在？
财报显示，岚图在短短四年内实现了从“造车亏损”到“季度盈利”的跨越，2022 到 2024 年，岚图的营收从 60 亿跃升至 193 亿，三年增长超 200%；销量也同步增长至 8万辆。毛利率一路从 8.3% 提升到 21%，2025 年前 7 个月净利润达到 4.34 亿元。它的毛利率、净利润曲线完美呈现出一条“成长股上扬线”。
增速太完美，完美到不太像靠市场赚来的钱。
2025 年前 7 个月，岚图在财报中列出的“其他收入及收益”为 7.8 亿元，其中 6.4 亿元来自政府补贴。换句话说，它每赚 1 元净利润，其中至少有 1.5 元来自政策扶持。
若剔除这部分“输血”，岚图的账面利润立即翻转，摩根士丹利分析称，若扣除补贴影响，公司当期实际经营仍处于亏损状态，净亏损可能在 20 亿元左右。
也就是说，岚图的“盈利”，不是通过产品溢价或成本控制实现的，而是通过政策托底与会计处理“修饰”出来的。
岚图获得的地方与中央补贴，得以让利润转正。只要这张安全垫在，它的现金流就能短期转正；但一旦补贴取消，利润线就会原形毕露。
新能源车的黄金时代，始终与补贴共生。补贴退坡，是行业转折的真正分水岭。
2025 年起，中央层面和地方政府都在不同程度的收缩新能源补贴。对于岚图这种尚未建立品牌溢价的中高端车企而言，政策转向意味着盈利模式将暴露出“非可持续性”，现金流可能再次吃紧，估值模型也需重估。
资本市场不怕亏损，怕的是盈利质量差。补贴一旦收敛，盈利神话恐成泡沫。
当补贴退场，岚图还能撑多久？
新能源行业从不缺“能造车的”，缺的是“能活下来的”。
公开数据显示，岚图销量增长迅猛。2024 年交付 8 万辆，同比增长近 60%；2025 年前 7 个月已达 6.67 万辆，同比增长 85%。数字没问题，但结构问题极大。
岚图的销量几乎由一款车型MPV梦想家撑起。根据公开数据，自 2022 年上市以来，梦想家累计销量超 12 万辆，占岚图总销量 55% 以上；2025 年前 7 个月更超过 60%。
这意味着什么？
岚图实际上是一家“单车公司”。它的增长曲线建立在一个车型周期上，而非品牌矩阵。这在汽车行业是危险的信号，任何单一车型都存在生命周期，消费偏好变化、竞品入场或定价调整，都足以让销量曲线极速掉头。
理想有 L 系列的产品矩阵支撑，问界背靠华为生态，腾势依托比亚迪体系，而岚图只有一个“梦想家”。
岚图曾试图在品牌定位上“左右逢源”，既想做理想那种高端智能家庭车，又想兼顾传统车企稳重的质感。但现实证明，这种模糊定位让它在用户心智中始终处于边缘。
对理想、问界的用户来说，岚图不够“科技”，对传统豪华车用户来说，岚图不够“高端”，对价格敏感的中端用户来说，岚图又显得“太贵”。
这导致它的品牌价值被压在一个尴尬的价格区间，不具备拉升销量的势能，也不足以形成溢价护城河。
过去三年，岚图在营销上尝试过“文化叙事”“国风定位”“智能豪华”等多种标签，但记忆点并不强。
岚图的另一重隐忧，藏在它的“体制 DNA”里。
作为东风集团孵化的高端新能源品牌，岚图既有供应链、制造、融资等资源支持；也有决策慢、机制重、创新动力弱等先天负担。
从研发结构看，岚图虽然推出了 ESSA 平台、云母电驱架构、岚海智能座舱，但在行业技术迭代周期中，它的领先优势极其短暂。比亚迪的刀片电池、华为的智驾方案、理想的电混系统都在不断拉高门槛，岚图要跟上节奏，就必须以更高研发支出换取存在感。这直接冲击它刚刚转正的利润表。
从渠道来看，岚图采用“直营+授权混合模式”，表面效率提升，但扩张速度仍偏慢。天眼查数据显示，截至2025 年7月底，岚图汽车在中国境内注册经营门店约407家，而理想、问界早已突破500 家。渠道密度的差距，意味着潜在市场渗透能力差一个量级。
2024 年起，岚图加速出海，重点布局中东、欧洲市场，并在挪威、丹麦、以色列建立经销网络。东风高层宣称“出口占比要在 3 年内达到 20%”。
然而海外竞争异常激烈，特斯拉降价、比亚迪猛攻、越南 VinFast 突进，欧洲本土品牌也在守土反击。岚图在品牌知名度、服务网络、认证体系上都处于起跑线之后。
除此之外，出海初期投入巨大，短期内很难贡献利润，甚至可能反向拖累整体毛利率。
海外市场对岚图而言，并非增长的解药，而是掩盖核心问题的短期缓冲。
岚图现正站在一个历史性的分水岭。向左，是依赖补贴、延续增长幻觉的旧路径；向右，是用品牌、产品、市场竞争力重建增长模型的艰难转型。
资本市场不看过去的流量，它看未来的确定性。岚图要能在补贴褪色、竞争常态化的时代，证明自己不仅是“靠补贴推上去的盈利车企”，更是一家能靠市场活下去的造车公司。
真正决定岚图命运的，已不是毛利率、销量曲线或IPO进度，而是它能否在政策驱动时代退出后，靠产品力、品牌力与体系力，撑起未来增长式。
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本文来自微信公众号“蓝莓财经”，作者：蓝莓君。
